基本面利多国债期货 后市有望继续震荡上行

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最近，在丽都的支持下，国债期货大幅反弹。我们认为，面对债券市场，市场前景仍然相对温暖。在经济低迷和市场风险偏好降低的背景下，猪周期重启和空本地债券利率的影响不足为虑，国债期货的反弹预计将持续。

首先，宏观经济受股市崩盘影响的可能性很大。我们认为，股市崩盘对实体经济有害，主要体现在:财富缩水导致消费抑制，ipo暂停影响企业扩张，金融业将受到负面影响。受股市崩盘影响，宏观经济下滑将是一个高概率事件，近期宏观经济数据已经有所反应。周一，国家统计局公布了工业企业的利润。6月份，规模以上企业利润总额同比下降0.3%。今年4月，该指数首次从负值转为正值。由负转正的主要原因是企业投资收益的增加。换句话说，公司利润的提高是由于股市的上涨，而不是商业活动的真正改善。6月份该指数的下降表明，股市崩盘对工业企业的负面影响已经开始显现。此外，从国内生产总值构成来看，经济下滑的可能性也相对较大。国内生产总值由第一、二、三产业组成，其中第三产业的贡献率达到56.8%。在第三产业，金融业对国内生产总值的贡献率高达19.9%，而去年第三季度这一指标仅为10%。对金融业分项数据的仔细研究表明，金融业对gdp贡献的快速增长主要是由于股市的繁荣。第二季度Gdp保持在7%，这与繁荣的股市密切相关。自本轮下跌以来，股市成交量迅速下降，这给金融业带来了负面影响，预计将拖累国内生产总值。宏观经济在市场前景上面临巨大的下行压力，这对债券市场有潜在的支撑。

其次，市场风险偏好降低，有利于债券市场。6月中下旬股市大幅波动，导致股市财富效应减弱，市场风险偏好持续降低。沪深股市的成交量也在萎缩，预计股市资金将回流至债券市场。从股票市场回流到债券市场的资金主要包括:通过结构性产品优先端进入股票市场的资金和风险偏好较低的新资金。由于股票市场的去杠杆化，资本配置到股票市场的需求明显减少。就基金而言，ipo暂停，这部分基金必须转移到其他低风险投资目标，而债券的低风险特性是理想的投资目标。市场风险偏好的降低有利于债券市场。

最后，猪肉价格的上涨和地方债务的抑制是有限的。目前，空国债期货获利的主要因素是猪肉价格的上涨和地方债务供给的影响。猪肉价格上涨利润空债券市场的逻辑在于猪肉价格上涨引起的货币紧缩。这种担忧是有原因的，因为食品在中国cpi中所占的比重最大，而猪肉在食品中所占的比重高达10%，所以猪肉价格的上涨会提高cpi。另一方面，我们相信管理层在制定货币政策时会考虑整体情况，不会因为猪肉价格上涨而收紧货币政策。央行的声明也证实了我们的观点。周二，央行公布了年中分行行长会议的议题，其中提到“央行主要观察物价总水平等宏观指标”，这表明央行在制定货币政策时，将淡化猪周期，着眼大局。由于宏观经济下行压力很大，我们认为宽松的货币政策将会继续。

总而言之，我们认为当前债券市场最大的基本面是宏观经济低迷和市场风险偏好下降。猪肉价格上涨和地方债务的影响有限。利率下降的驱动力仍然存在，国债期货预计将继续向上波动。