人民币贬值“牵一发动全身” 股市期货怎么投？

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8月14日，人民币兑美元中间价小幅上调35个基点，最终令市场稍稍松了口气。然而，在过去的三天里，过去20年来从未出现过的货币贬值浪潮令人印象深刻。

这种变化来得突然，但却是轰轰烈烈的，它悄悄地影响了市场流动性和未来货币政策的选择。由于发生了一些变化，投资者可能担心他们将来能投资什么。

突然贬值

从8月11日到13日，人民币汇率中间价经历了前所未有的下跌。8月11日，跌幅超过1.8%成为1993年以来最大单日跌幅，三天累计下跌4.45%。

这种变化的原因是什么？中国人民银行(以下简称“央行”)宣布，将从8月11日起完善人民币兑美元中间价的报价机制。主要做法是，人民币每日中间价是指银行间外汇市场最后一天的收盘汇率、外汇供求情况和主要国际货币的汇率变动。

一些监管者、学者和市场参与者对此进行了解读，认为中间价格形成机制改革是人民币汇率市场化改革的核心，央行此举可以实现稳定增长，但主要是为了推进改革，提高市场化程度和汇率弹性，形成中国改革开放的自洽性。

根据国际清算银行的计算，自2014年以来，人民币名义有效汇率和实际有效汇率分别上升了10.28%和9.54%。在过去的一年里，这是自2005年汇率改革以来，有效汇率首次如此长时间地偏离美元汇率，需要进行纠正和调整。

央行行长助理章小蕙在8月13日的“吹风会”上指出，一段时间以来，中间价与市场汇率的偏差相当大，影响了中间价的市场基准地位和权威性。根据市场调查和分析师的总体估计，与国内和国际因素相关的偏差累计约为3%。这种错误不会持续很长时间，所以我们应该通过加强中间价格的市场化和基准化来继续调整，以避免失衡的过度积累。

同时，章小蕙指出，从国内来看，一段时间以来的流动性宽松促进了货币信贷的快速增长，从而影响了外汇市场的供求关系，给人民币汇率带来一定的贬值压力。7月份刚刚发布的货币信贷数据显示，m2同比增长1.5个百分点，7月份新增人民币贷款同比增长1.61万亿元。在国际上，美联储今年将提高利率，导致美元整体走强，而人民币则强于其他货币。“因此，从保持人民币实际汇率相对稳定的角度来看，人民币兑美元汇率也有一定的贬值要求。”章小蕙说。

汇率持续贬值？

据央行介绍，自8月11日中间价机制完善以来，人民币汇率经过两天的调整后逐渐回到市场水平，上述3%左右的累计贬值压力已经释放一次，之前的纠偏应该基本完成。也就是说，人民币不会进入贬值通道，从长远来看，人民币仍然是强势货币。

中国央行副行长、国家外汇管理局局长易纲指出，判断人民币汇率是否接近均衡有几个重要指标:国际收支、中国经济基本面和一揽子汇率，即实际有效汇率和名义有效汇率。

首先，国际收支中的经常账户余额是影响汇率水平的决定性因素，因为它能够反映市场供求关系，而中国的经常账户长期保持顺差。

根据商务部发布的数据，2015年7月，商品贸易顺差达到3.52亿美元，这是经常账户的主要组成部分，也是人民币长期走强的主要因素。根据国家外汇管理局的数据，2015年上半年，中国经常账户盈余为9326亿元。从经济走势来看，下半年中国经济下行压力依然存在，但7%左右的增速仍有保证。摩根大通(JPMorgan)中国区首席经济学家朱海滨预测，第三季度的增长率预计将为7.3%，同比增长7.0%。预计年增长率将保持在7.0%不变。德意志银行大中华区首席经济学家张智威表示，第三季度gdp增长率为7%，第四季度为7.2%。

此外，从一篮子汇率来看，人民币仍是强势货币。据国际清算银行统计，自1994年汇率并轨改革以来，人民币名义有效汇率升值了71%，实际有效汇率升值了98%。自2005年7月汇率改革以来，人民币名义有效汇率升值了46%，实际有效汇率升值了55.7%。自今年年初以来，名义有效汇率和实际有效汇率已升值约3%。

最后，章小蕙在上述吹风会上表示，中国丰富的外汇储备、良好的金融形势和健全的金融体系，都已成为海外实体在贸易、投资和资产配置方面选择人民币的筹码。

CICC首席经济学家洪亮指出，人民币汇率在不久的将来可能会保持在一个较弱的水平，表现出很大的波动性。在很大程度上，它是一次调整中间价与市场汇率的偏差。从中长期来看，预计人民币汇率将比以往更能反映经济基本面。

“特别是，生产率较高的经济体往往会经历工资增长和实际汇率升值，这就是所谓的巴拉萨效应？萨缪尔森效应。一个经典的估计显示，相对人均国内生产总值增长1%将导致本币实际升值0.4%。相应地，如果中国的经济增长率比美国高4.5%，人民币的实际汇率每年仍需要升值1.8%。”洪亮指出。

她预测明年人民币对美元的即期汇率将降至6.50元，并将2015年底的汇率预测调整为6.45(之前为6.25)。

瑞穗证券(Mizuho Securities)董事总经理兼首席经济学家沈建光认为，在权衡了稳定出口和防止资金大量外流的利弊之后，建议今年将人民币兑美元汇率稳定在6.2至6.4之间。

德意志银行大中华区首席经济学家张智威预测，明年中国政府将允许人民币适度贬值，人民币兑美元基准汇率将在2015年底降至6.30，2016年底降至6.50。

“从中国的经常账户状况和坚持稳健货币政策的现实出发，人民币未来将进入升值通道。”章小蕙说。

贬值后，如何投票？

随着汇率走低，中国的货币政策将走向何方？投资者将如何选择资产配置的方向？

民生证券(Minsheng Securities)固定收益分析师李麒麟认为，汇率波动一方面会影响央行和银行间市场的流动性，另一方面会在更深层次上影响银行和实体经济的流动性。因此，在汇率贬值后，为了流动性，央行将通过RRR减息来对冲资本外流的压力。同时，为了防止更严重的资本外流，有必要创造一些新的高收益人民币资产来限制它们。可以预计，一系列刺激政策将随之出台。

张智威说，预计今年将会有RRR降息和利率下调，两者都将在第三季度进行。

摩根大通(JP Morgan Chase)的朱海滨表示，今年下半年将进行新一轮降息(或在第三季度)和两轮RRR降息，辅之以定向量化措施，如再融资、抵押补充贷款和中期贷款工具。

“股市大幅波动后，财富效应消散，ipo停牌制度被推迟，考虑到房地产收益率随人口增长而见顶，传统产业链面临去产能压力，有必要依托基础设施对冲资本外流压力，通过基础设施扩张增加人民币资产融资需求。因此，至少在短期内，基础设施投资是最可取的选择。”李麒麟指出。

因此，他认为未来资产配置的路径是股票和债券，尤其是长期债券，在预期的RRR减息实现之前有交易机会。RRR降息实施后，长期利率浮动利润得以实现，基础设施建设、地下管网、国有企业改革等理念可以在后续积极布局。

中信证券(CITIC Securities)策略师陈乐天认为，投资者应该将纺织和服装、轻工业制造等行业纳入投资范围，避开航空空、钢铁等行业。“随着人民币贬值，将增强纺织服装、轻工制造业等出口份额较大的行业的价格竞争力和利润率，削弱进口煤炭的价格竞争力；海外收入较高的机电设备、汽车和本地电话通用设备也将从中受益。”他指出。

与此同时，一些分析师认为，人民币贬值在短期内促成了金价的上涨，但从长期来看，其价格取决于美国的货币政策和美元走势；此外，人民币贬值给房地产和商品市场带来下行压力。

至于对房地产市场的影响，在上述分析师看来，一方面，人民币贬值会进一步降低中国企业投资土地收购的积极性。另一方面，一些高净值个人的资产大部分被配置在海外，房地产资本是居民资产负债表的核心组成部分。随着人民币贬值，全球配置中国房地产的热情也将下降。具体来说，它将首先影响三四线市场。对于一级和二级房地产市场来说，只要贬值不成趋势，影响就很小。

高盛(Goldman Sachs)发布报告称，在岸人民币市场一直对大宗商品市场产生重要影响。人民币大幅贬值表明，全球宏观形势已经发生了变化。就连中国也加入了大宗商品价格下跌、经济增长和去杠杆化的负周期。这对商品市场产生了负面的净影响。铝和钢铁价格尤其面临下行压力。高盛认为，人民币贬值可能会增加中国铝和钢铁等大宗商品的出口。这些商品的出口规模巨大，人民币成本相对较高。此外，这些商品生产者的成本并不比全球供应曲线上的边际成本高多少。盖蒂图