蓝筹在途 碧桂园冀望华丽转身

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中国最具特色的房地产开发商碧桂园(02007.hk)悄然实现了自我突破，完成了从家庭化到专业化的辉煌转变。

集团上半年最新发布的销售业绩显示，截至2015年6月30日的6个月中，碧桂园与合资企业及关联公司共实现合同销售额约544.7亿元人民币；合同销售建筑面积约为845万平方米。其中，碧桂园业主的合同销售额约为507.4亿元，合同销售建筑面积约为800万平方米。

根据该集团的计划，其年销售目标肯定会达到1350亿元。随着房地产行业告别“黄金时代”，碧桂园向外界证明，随着战略和管理的不断完善，“大象会跳舞”。

值得特别关注的是，在库存居高不下、周转率和利润率下降的背景下，碧桂园立志成为蓝筹企业，并实施一揽子财务控制，这对提高公司的经营稳定性和行业地位起到了重要作用。

最近，穆迪将碧桂园控股有限公司及其优先无担保债券从ba2升级为ba1，评级前景为“稳定”。与此同时，在包括高盛、摩根大通和美国银行美林在内的34家券商和机构中，19家券商给了它们“买入”评级，10家给了“中性”评级。大多数经纪人和机构都同意碧桂园的发展方向。

优化所有制结构

在碧桂园自去年初以来的一系列资本运作中，最引人注目的是保险资金引入股票，这改变了公司的资本结构，极大地提高了公司在资本市场的风险敞口。

今年4月1日晚，碧桂园宣布，公司将通过发行新股的方式，引进平安人寿保险(平安601318，股份)的股权投资。其中，中国平安人寿同意以每股2.816港元的价格认购22.36亿股新股份，锁定期为一年，涉及金额为62.97亿港元。新发行股本约占公司现有已发行股本的10.99%，认购扩股后占公司已发行股本的9.90%。

随着IPO的完成，碧桂园原有的股权结构也发生了深刻的变化。其中，杨代表家族持有股份121.07亿股，持股比例由59.48%降至53.60%，仍为最大股东；中国平安人寿持有22.36亿股，占9.90%，成为第二大股东。

扣除发行费用后，碧桂园此次发行新股实际募集资金62.95亿港元，将用于公司发展和一般用途。

碧桂园去年年末账面金额超过270亿元，流动性充足。因此，引入平安人寿的根本动机不是融资。但是，考虑到公司几年来的快速扩张所带来的资金需求，这一次发行新股就等于是进一步加强了公司的现金流水平。

对于平安的引入，碧桂园首席财务官在接受媒体采访时表示:拓展融资渠道只是一个方面。在更高层面上，此次合作有效促进了平安与碧桂园的战略联盟，不仅增强了碧桂园的产业竞争力，也为其正在进行的终身产业链(房地产相关新业务)提供了新的动力(310328，基金吧)，更有利于优化碧桂园的股东结构和实现公司治理现代化。从某种程度上说，平安对碧桂园的影响是革命性的。

据了解，碧桂园+中国平安的合作不仅仅是一个口号形式的联盟。在具体战略合作事项上，碧桂园与平安跨境合作、创新变革、项目落地速度极快。双方都已经投资了市场营销、社区商业和房地产。金融合作快速合作:一是在住宅开发领域，平安地产和碧桂园的住宅开发业务定位一致，双方可以交叉持股项目合作；第二，平安将向碧桂园提供180亿元的授信额度，平安银行(000001，参股)已向碧桂园提供100亿元的授信额度，可随时使用，平安信托和大华基金也已提供数十亿元资金使用。此外，碧桂园还将为中国平安提供社区业务的切入点。双方将联合开发和连接碧桂园的200多个项目和35万多业主的社区资源，或大规模进入碧桂园社区。最后，平安的物业管理将来可能会交给碧桂园统一管理。

据碧桂园内部人士透露，平安作为第二任老板的引入，至少给了碧桂园人一个新的教训，知道在新的社会和市场环境下，房地产企业可以玩更多元化、更精彩的游戏。

对于碧桂园与平安的此次合作，许多国际评级机构和海外投资银行给予了碧桂园积极的评价。高盛认为碧桂园与平安人寿的合作是一个积极的举措。从长远来看，这将有助于碧桂园转变为一个社区服务提供商，并提高其股本回报率。

降低财务杠杆

中国房地产业的暴利时代已经过去，市场参与者的经营策略也应相应调整。在碧桂园，首先采用“降低杠杆”的方式，以确保企业在一个安全的范围内运作。

杠杆的使用是一把双刃剑。当市场具有丰富的利润率并处于快速增长时期时，使用高杠杆可以使企业获得更多的资源来快速抢占市场；但当利润和行业增长放缓时，过度杠杆意味着高成本和高风险。

智能田园显然很早就看到了这一趋势。自2014年初，集团新任首席财务官吴建斌上任以来，他对碧桂园的第一个要求是确保净资产负债率控制在70%的安全红线以下，可用现金流保持在总资产的10%。

在碧桂园和吴建斌看来，房地产高杠杆时代已经暂时过去，2014年是消除高杠杆的分水岭。“在未来，你使用高杠杆来应对市场变化是非常危险的。因为你经常建造的房子没有足够的市场供你快速出售，现在许多企业在购买土地后将它们展示出来，然后在有市场后再生产。这是由商业模式决定的。目前，碧桂园将资产负债比率上限控制在70%。”

在现金流管理方面，碧桂园也尽力做到“以销定产，先收后付，多收多付”。

集团相关负责人表示:“企业必须有现金回笼，没有现金回笼他们不敢做。在预测每个项目时，能否尽快收回投资是前提和关键。未来房地产的逻辑不是因为你在做大的时候能回报更多的现金，而是因为每个项目都有很好的现金回报，你的规模可以得到支持。”

至于碧桂园的财务杠杆管理，穆迪预计碧桂园将继续优化其债务结构，降低借贷成本。因此，其信用指数应该在未来12 ~ 18个月保持强劲。特别是，调整后的息税前利润(ebit)与利息的比率可以达到3.8至4倍，而收入与债务的比率将在120%至130%之间。这项业务成果可以使碧桂园站在ba评级的上游。

控制融资成本

在实现了财务杠杆和财务风险的可控有效管理后，碧桂园再次以降低融资成本、提高企业盈利能力和自我价值为目标。

吴建斌自信地告诉媒体，他的最终目标是将碧桂园的融资成本降低到5%~6%。

此前的数据显示，近两年来碧桂园的融资成本逐渐降低。数据显示，2014年上半年，集团加权平均融资成本从去年上半年的9.24%下降至8.23%，低于2011-2013年的9.2%、9.56%和8.54%。

从2014年到2015年，碧桂园使用了一系列资本工具来进一步降低融资成本。其中，2014年，碧桂园发行了总额为8亿美元的5年期海外债券，2014年底获得总额为45亿港元的4年期银团贷款。这些融资活动延长了其债务组合的期限，并将碧桂园的平均借贷成本从8.54%降至8.16%。

特别是今年中国平安推出后，碧桂园的融资成本可继续下降至5% ~ 6%。

据报道，为了实现这一目标，碧桂园尝试了多种融资方式，基本按照“成本最低+期限最长”和“逐步将人民币与外币债务比例从50: 50调整到60: 40”的指导思想进行运作。

至于碧桂园目前的经营状况，穆迪在不久前的评级报告中指出:碧桂园的产品也面临利润率和库存的问题，但碧桂园有很强的流动性。截至2014年底，其现金持有量(包括限制现金)总计272亿元人民币，足以支付其149亿元人民币的短期债务。穆迪的前景评级稳定，预计碧桂园将通过审慎的财务管理和业务规划，继续保持目前的销售业绩、毛利率和债务杠杆水平。

穆迪上调评级后，一些资本市场分析师认为，碧桂园已成为私人房地产企业中评级最高的住宅房地产企业。毫无疑问，碧桂园在未来进入投资层面后，将迎来属于民营企业的“蓝筹时刻”。