中国股票市场投资价值开始浮现

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很多人一定听过一句老话:“如果美国打喷嚏，整个世界都会感冒”，但是如果中国咳嗽或者希腊语无伦次会发生什么呢？我们如何评估一种区域性疾病是否会成为下一种全球性传染病？

我认为希腊的威胁已经过去，中国的威胁即将过去，美联储的威胁也可以过去。

希腊:重回衰退的可能性很低

幸运的是，希腊与其债权人最近达成的协议降低了对金融体系的威胁。然而，即使希腊似乎有可能退出欧元区，我们也相信，希腊的英国退出欧盟危机造成的持续蔓延风险相对较小。

希腊与世界其他国家之间的直接经济和金融联系很低。希腊的国内生产总值不到欧元区的2%，因此其出口需求几乎可以忽略不计。此外，欧洲大型银行已经削减了希腊债务敞口，从而消除了希腊违约可能蔓延至法国、德国或意大利银行业的风险。目前，约73%的希腊债务由官方债权人持有。

与许多年前相比，欧元区其他国家的金融和经济状况更加健康，从而降低了希腊问题将欧洲大陆带回衰退的可能性。

最大的威胁来自“二阶效应”。投资者风险厌恶情绪的上升可能会推高欧元区的借贷成本，并损害股市。希腊的英国退出欧盟也可能导致其他外围国家的投机升温，导致欧元汇率体系受损。

然而，欧洲央行的支持抵消了这些风险。2012年，当欧元区受到外围国家债券收益率上升的冲击时，欧洲央行行长马里奥德拉吉(Mario Draghi)表示，他将“不惜一切代价”捍卫欧元。我们仍然相信，如果希腊真的退出欧元区，欧洲央行将采取果断行动，减轻不利的市场影响。因此，我们对增持欧元区股票感到放心，并利用当前机会进一步增持欧元区高收益债券。

接下来会发生什么？最近的危机凸显出欧洲一体化的任务仍未完成。欧元区缺乏统一的养老金和税收政策，也没有泛欧元存款保障计划。没有这些政策和计划，总会有欧元危机蔓延的隐患。我不应该宣布欧洲人民和领导人应该如何解决这些结构性问题，但欧洲央行(ECB)实施的量化宽松政策正在帮助解决这些问题，这意味着短期流动性和市场的廉价借贷，我们预计这一趋势将会继续。

中国:股市价值开始显现

最近，中国国内股市的动荡众所周知，但它会成为全球关注的问题吗？希腊问题暂时解决后，客户最常问的问题是中国。

我们不排除动荡的市场状况会再次出现。目前，我们对摩根士丹利资本国际中国指数持中性立场。然而，价值开始显现，许多金融机构的估值变得有吸引力，尤其是在中国央行将进一步降息的时候。这应该会将它的下降幅度限制在/0/。

就整体金融和经济而言，中国有相当多的坏消息。最近的经济数据疲软，债务水平也在上升。即便如此，中国有能力抵御传染效应。中国拥有3.6万亿美元的外汇储备，占全球总量的三分之一。中国人的银行存款达到21万亿美元，相当于美国和德国的年产值总和。家庭储蓄率高达50%左右，而且储蓄仍在增加。

中国股市的动荡不会威胁到中国的经济形势。目前，只有14%的城市家庭投资过股票市场。因此，我们不认为股票损失会对其消费造成巨大打击。只有五分之一的家庭金融资产与股市密切相关。

中国政府一再表示愿意防止一个问题扩散，以免造成更多的问题。政府对市场和经济的高度控制的长期影响仍有待观察，但它将有助于在短期内抑制这些重大冲击的风险。

美联储:逐步收紧政策

未来，我们如何评估美联储加息带来的利差风险？

首先，我们认为加息对借款人和贷款人以及国内需求的直接影响是可控的。许多企业和私人借款人的贷款利率已经锁定。过去五年，浮动利率贷款占全部贷款的比例不到10%，远低于2008年金融危机前的30%。在企业方面，在2018年之前，只有16%的高收益债券需要再融资。加息带来的二阶效应将影响我们的投资前景。我们的基本假设是，美元走强将导致美国股市波动性加大。在行业层面，利率上升可能会刺激投资者从高收益行业转向价值股。因此，我们减少了公用事业股的规模，增加了金融股的规模。我们仍然认为，高利率不会导致美国股市全面下跌。美国经济的免疫力正在增强。5.3%的失业率与大多数美联储官员认为的充分就业条件下的5%~5.2%的失业率相差不远。债务水平也在改善。家庭债务与可支配收入的比率已经从2007年的峰值130%下降到102%。

在政策方面，美联储一直强调，一旦经济意外疲软，它仍将愿意刺激增长。美联储主席耶伦还表示，货币政策收紧过程将是“渐进的”，而且“货币政策需要长期支持经济活动。”鉴于美国经济和美元在世界上的重要地位，我们当然也需要考虑美联储收紧政策的国际影响。由于我们不认为美联储的政策会抑制美国的增长，利率周期不会影响主要贸易伙伴。我们对高度依赖美国经济增长的经济体持积极态度，如中国台湾。

然而，不断上升的利率将吸引资金回流美国，而“二阶效应”最终将会出现。对于那些自2013年量化宽松恐慌以来几乎没有采取措施降低对外汇融资高度依赖的国家来说，这将引发问题。印度尼西亚、土耳其和泰国等经常账户赤字较大的国家可能受影响最大。印度等新兴市场已经减少了对外国资本的依赖，将更有能力抵御冲击。

基本上，我们认为希腊、中国和美联储加息的风险已经过去、正在过去或将来可能会过去。这支持了我们部分风险资本的立场。

(作者是瑞银财富管理全球首席投资总监)