180家上市中企外币负债解构： 受汇率波动影响不大

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秦魏

[截至今年9月，180家中国企业的未偿外币贷款总额约为2440亿美元，仅占15万亿美元以上中国企业负债总额的一小部分]

8月中旬，由于人民币兑美元汇率的一次性调整，香港时装公司I. T (00999.hk)遭受了6000万港元的汇兑损失。从8月初到9月底，人民币对美元的汇率下跌了约2.5%。人民币汇率变动对中国上市公司的价值有多大影响？

“人民币贬值不会给中国企业的债务可持续性带来严重和直接的系统性风险。中国非金融企业外币负债规模有限，主要集中在大型企业和国有企业。”国际评级机构惠誉的高级董事马特贾米森认为。

惠誉最近的一项特别研究指出，中国企业的负债大多以人民币计价，在3100家上市非金融企业中，只有180家的账面上有外币负债，主要是企业发行的非人民币计价债券或外币贷款。据统计，截至今年9月，这180家中国企业的未偿外币贷款总额约为2440亿美元，仅占总额超过15万亿美元的中国企业负债总额的一小部分。即使是有外币负债的企业，截至去年底，其外币负债也仅占负债总额的30%左右。

“短期内，人民币汇率下跌对中国企业债务可持续性的影响非常小。到目前为止，人民币汇率的贬值也很小。即使未来贬值幅度扩大，也不会带来严重风险。”杰米森指出。

60家国有企业的外债总额为1590亿美元

在180家有外币负债的中国上市公司中，一些国有企业和大型企业的外币负债最多，中国非金融类上市公司81%的外币负债来自收入最高的200家最大企业，其中前50家企业的负债总额约占52%，前100家企业约占67%。

统计数据还显示，国有企业上市公司的外币负债较高，60家国有企业的外债约为1590亿美元，占全部外币负债(2440亿美元)的65%。然而，这些国有企业的外币负债约占其总负债的26.8%，低于120家非国有企业的外币负债(37%)。

“预计外币负债将集中在大型企业和国有企业。显然，大企业更容易进入国际资本市场获得外币贷款。这再次证实了我们的观点，即人民币贬值对中国企业负债的影响有限。”贾米森指出，总的来说，国有企业和大型企业拥有更加多样化和可持续的收入来源，以应对汇率变化造成的成本上升。

对于那些有大量外币负债的公司来说，如果人民币进一步贬值，可能会带来风险。据惠誉统计，在180家有外币负债的上市公司中，有73家公司有外币负债，占债务总额的50%以上。

“外币债务比率和杠杆率高的行业或公司最容易受到人民币汇率变动的影响。”杰米森说，然而，从行业角度来看，没有多少人同时具备这两个特征。

对于外币负债占70%以上的行业，负债与ebitda(税前利润、利息、折旧和摊销)的比率普遍较低，尤其是在技术和汽车行业，杠杆比率分别为2.4倍和0.7倍。相反，如果行业的杠杆率较高(例如，超过0.5倍)，外币负债的比率相对较低，如房地产(38%)、自然资源(18%)、航空空(15%)和医药(35%)。零售业可能是风险最大的行业，外汇负债占49%，杠杆率为5.4倍。

能源、房地产和技术的外债最高

按行业划分，能源、房地产和科技行业的外币负债最高。其中，能源行业10家企业的外币负债为770亿美元，房地产行业42家企业的负债为620亿美元，科技行业20家企业的负债为300亿美元。

在能源行业，特别是在石油和天然气领域，外汇负债绝对是最大的。由于大多数企业都是大型国有企业，本币本身大多是美元，其杠杆通常不高。除了货币兑换带来的汇兑损益外，此类企业面临的汇率风险不高。虽然房地产企业的外币负债规模也很高，但惠誉认为，汇率变动的影响是有限的，因为离岸市场的主要借款人一般都有健康的财务状况、强劲的现金流和利润，并且能够承受汇率变动的影响。

虽然科技行业的外币负债不小，但约三分之二的债务来自行业三巨头——阿里巴巴、腾讯和百度，它们都有充足的现金、健康的现金流和较低的杠杆，不会受到很大影响。

“在外汇负债最多的30家公司中，杠杆可以帮助识别哪些公司可能受到严重影响。”贾米森表示，尽管外币负债规模较高，但杠杆水平较低，不会构成风险。中国石化、中海油、中石油、中国联通、中国海外和阿里巴巴这六家外币负债最多的企业的负债与息税前利润之比不到三倍。

相比之下，由于去年ebitda较低，整体负债上升，三家自然资源公司——复星国际、河北钢铁(000709)集团和澳大利亚燕煤、两家房地产公司——越秀和合景泰富和互联网公司携程的杠杆率均超过10倍。贾米森认为，如果人民币继续贬值，其息税前利润保持在或低于当前水平，这些公司可能会受到重大影响。

从绝对值来看，中石化和中海油是中国外汇负债最多的企业，均超过250亿美元，其中外汇负债分别占47%和近100%；中石油以210亿美元的外币负债排名第三，占25%。但是，这三家公司的债务与息税折旧摊销前利润之比不到2倍，实际功能货币为美元，杠杆率较低，因此这三家国有石油公司的汇率风险处于较低水平。