上市房企发债潮起 谁在现金丛中笑？

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《国家商报》(博客、微博)记者杜玉乐

得益于政策的放松和降息的浪潮，已经是大“吸金”企业的房地产开发商，已经加快了他们在股票融资发行债券之外的另一条“自我救赎”之路。

9月8日，西藏城头(600773，股份有限公司)(600773，sh)宣布募集不超过9亿元的公司债券申请已获中国证监会批准。作为小盘股中的地产股，西藏城市投资只是上市房地产企业债券融资的一个缩影。一些相关机构预测，今年房地产企业的公司债券规模可能达到3000亿元。

一位房地产企业高管表示，大多数房地产企业债务结构不佳，短期债务较多，成本较高。随着低利率时代的到来，房地产企业迫切需要调整资本结构以适应新的金融需求。

上市房地产公司大量发行债券

纵观整个亚太地区，世邦魏理仕的统计数据显示，上半年房地产债券的发行继续活跃，亚太地区的发行总额达到212亿美元，占2014年全年的63%。2015年上半年，中国房地产企业发行的债券总额占亚太地区的63%，只有6家中国房地产企业发行了总价值超过10亿美元的债券。

与此同时，目前恒大、远洋、龙湖、碧桂园等国内地产股已经转向内债发行融资，而这些房地产企业则习惯于在海外发行债券。

根据东方财富选择理财终端(300059)的数据，今年以来，仅在a股市场，上市房地产企业的发债规模就接近1200亿元，其中上半年累计发债571.29亿元，尤其是第三季度。

金科股份有限公司秘书长刘中海(000656)对《商业日报》记者说:“本月初，我们正式发行了第一期20亿元的公司债券，总发行量为38亿元。从未来情况看，融资将向债券融资倾斜，这取决于批准的数量。”

如果说上市房地产企业的债券融资在过去几年如此火爆，房地产老板们想都不敢想。根据上述机构的统计，2014年，上市房地产企业仅实现融资354.9亿元，而2013年仅达到45亿元。

2013年7月，随着上市房地产企业再融资的启动，固定收益再融资的计划很多。当时融资需求总额为几千亿元，但2014年，上市房地产企业的固定收益再融资只有400亿元。《全国商报》记者注意到，在开盘初期，大多数房企被批准的时间超过了一年，这对急需输血的中小上市房企来说还是太慢了。

今年4月以来，a股市场大部分房地产股票的股价大幅上涨，解决了许多上市房地产企业融资难的迫切需要，通过定期增资和委托贷款筹集资金。自6月中旬以来，a股市场突然暴跌，大量股票的股价跌破增发价格，使得股权质押融资紧张。

在加速融资的同时，资产负债水平备受关注。根据新的深湾行业分类，东方财富选择金融终端的数据显示，截至今年6月底，135家a股上市房地产企业的算术平均资产负债率为63.47%，中值为66.23%，其中万科领先78%，泰和集团(000732，股吧)89.7%，商辂房地产(600223，股吧)92.7%

记者注意到，在房地产的白银时代，一个典型的现象是，房地产小盘股的负债率普遍较低，而大中型房企的负债率普遍较高。

刘中海承认，长期以来，a股上市房地产企业的债务结构非常糟糕，尤其是短期债务，如1-2年的开发贷款和2年的信托贷款。发行公司债券可以实现“长、中、短”债务结构的匹配。

许多房地产公司在融资方面仍然谨慎

上市房地产企业频繁发债，不仅让外界担心它们将继续攫取“地王”并推高房价，还引发了一个重要问题:这种以长期低利率获取现金的方式是不是一种聪明的方式？

亚信控股集团秘书长荣腾红表示，房企集中发债增加了投融资的流动性，活跃了交易市场。大多数买家是国有企业控制的投资机构，但最大的问题是它们的收益率能否高于其他产品。

由于去年房地产市场持续低迷，许多观察人士将大多数房地产企业面临的高库存和转型风险解释为“去杠杆化”。

记者发现，事实上，由于股权融资不畅，大多数房企只能以高成本借款。由于杠杆率高，它吞噬了一部分营业利润，降低了利润率，影响了股东赚钱的能力。这虽然有利于债权人的投资收益，但随着债务人信用评级的下降，掩盖了债权人短期投资的不足，加剧了住房企业的经营风险。

一家上市房地产企业金融中心的相关人士表示，从股东的角度来看，他们最关心的是所有资本的利润率是否超过借款利率，即借款资本的成本。当总资本利润率高于借款利率时，负债率越大越好，否则不适合大规模借款。

记者在今年的中期报告、2014年和2013年的年报中查询了135家a股上市房地产企业的资产负债率，发现虽然有“去杠杆化”的趋势，但算术平均只下降了0.3个百分点，中位数下降了0.9个百分点，其中包括北辰实业(601588，股吧)、华远房地产(600743，股吧)、中州控股(600743)。参股)、珠江控股、信达地产(600657，参股)、远洋控股(000046，参股)、荣盛发展(002146，参股)、马頔股份(600565，参股)、云南城投(600239，参股)等中型住宅企业。

对此，Aiming秘书长张表示，债务规模取决于负债率，公司的负债率不高。通过“加减”，长期公司债券将取代高成本的信托融资，降低成本。

作为马頔房地产运营的核心平台，其营销管理中心总经理陈文透露，东源作为一个成长中的房地产企业，有很多钱可以做大事情，其金融港也很稳定。目前，可销售价值已不能满足高周转率的需要。

记者发现，内地房地产企业的“去杠杆化”将伴随其发展模式的转变，这仍是一个中长期的过程。与长期依赖海外低成本资金的港资房地产企业不同，它们的高质量投资物业占很大比例，这可以形成对它们的现金流支持。