美联储加息迷雾

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中国银河证券总裁顾问、经济学家左

野村证券首席亚洲股票策略师兼全球股票策略主管迈克尔·库尔茨

复旦大学全球投资与贸易研究中心主任、教授袁唐军

巴克莱银行的经济学家梁伟豪

⊙记者王卢梦云○编辑顾子

随着9月份的到来，美联储的聚光灯指数再次飙升。下周，央行将召开今年可能最重要的政策会议。投资者正拭目以待，看他们是否会关上超宽松利率环境的大门，迈出9年来加息的第一步。

与谨慎态度交织在一起的猜测类似，美联储正在权衡各种利弊。政策会议前的最后一波沉重的经济数据显示，失业率已经达到了应对加息的理想状态，其他经济数据也支持这一推测。然而，金融市场的动荡、美元的走强和全球经济的低迷都给美国的经济前景蒙上了阴影，这反过来又支持在结束前所未有的接近零利率的宽松政策时要谨慎行事。

美联储将在十字路口做出什么选择？支持其政策的基础是什么？《上海证券报》近日邀请国内外经济学家讨论这一话题。他们基本上认为美联储不会在下周的会议上加息，甚至加息对新兴市场来说也不一定是坏消息。

美国经济正在稳步改善，但本月加息的可能性很低

上海证券报:如果满分是10分，美国经济现在能得多少分？人们普遍认为，美联储利率政策的主要参考指标包括失业率、通胀率和宏观经济增长率。你认为哪个指标最有价值，它是否足以确保美联储能够顺利加息？

左:失业率是一个非常现实的数据。从经济理论的角度来看，经济发展创造了就业机会，所以失业率会下降。失业率已经下降，这意味着经济增长更好。从美联储的角度来看，美国的指标证实了美国经济的改善，所以现在我们应该关注通货膨胀率，因为通货膨胀率与货币直接相关。前美联储主席(编者按:威廉·马丁)曾经说过，“在盛宴前撤下酒杯”，这意味着我们不能等到通胀出现后才进行调整。现在美国的通货膨胀率不是很高，特别是非核心通货膨胀率相对较低，但是为什么美联储一再发出调整利率的信号呢？首先，要提前做好准备；第二，市场将受到货币政策影响的各方都有必要提前吸收，以免产生政策影响，否则市场可能会受到冲击和失衡。

袁唐军:根据美国就业调查的结果，非农就业增长的主要行业是服务业，其中医疗等专业服务增长显著。金融业和房地产业也有所增长。然而，与此相应，制造业、资源相关产业和其他生产部门的就业有所减少。此外，从超过27周的长期失业率来看，失业率不是下降而是上升。同时，应该注意的是，美国的劳动力正在减少，但劳动参与率并没有显著提高。如果失业率下降是美联储的政策目标，那么美国经济只能勉强得分6分。然而，这一统计结果非常微妙，既没有得到明确支持，也没有坏到足以明确提高利率。是否加息需要根据其他因素综合判断。

最重要的指标仍然是失业率，但美国经济的真正复苏应该是制造业就业率的提高。第二是通货膨胀率。如果美国经济好转而没有及时加息，通胀压力将会增加。目前，我们还没有看到如此强劲的势头促使美联储真正提高利率。

梁:看来你可以得6.5分了。美国的大多数经济指标都在稳步增长。但是在亚洲，我们感觉不到美国需求的拉动。对于美联储来说，最重要的是失业率和核心个人消费支出平减指数，这两者都在能够为加息提供信号的范围内，以及其他因素(如国际市场波动等)。)也将被考虑。

上海证券报:美联储何时可能加息，本月加息的可能性有多大？与两个月前相比，你的期望改变了吗？

左:年底前加息的可能性很大。不久前，股市下跌，因为它正在消化美联储即将加息的消息。可以说，股市是政策的人质。因此，这降低了9月份加息的可能性。联邦公开市场委员会(fomc)也可能对加息的时机有一些争议。事实上，现在不是加息的最佳时机。

袁唐军:目前加息的理由不是很充分。可以认为本月不太可能加息，这与我两个月前的判断是一致的。这是基于就业增长的行业特征是否是制造业等实体经济部门的增长和劳动参与率的提高。与此同时，尽管美联储加息是基于美国自身的经济形势，但它也将关注对世界经济的影响，因为如果对世界经济的影响是负面的，它最终将影响美国经济本身。就目前情况而言，加息的时机更有可能调整到年底或明年。如果我们在不久的将来仍然加息，我们应该表示退出量化宽松(qe)的象征意义，而加息将被限制在一个小范围内，这也可以为实际加息提供更长的延迟时间。当然，如果美国和全球股市在不久的将来继续下跌，加息无疑将被大大推迟。

梁:我们的预期是明年3月加息。两个月前，我们仍预期在9月份加息，但国际市场动荡和美国通胀指数疲弱，推低了我们加息的预期。

加息与危机没有直接联系。振兴特殊机构可以带来机遇

上海证券报:一旦美联储开始加息，将对世界经济产生何种影响？它将如何影响全球市场？

袁唐军:在重新调整全球劳动分工的过程中，美国、日本和欧洲有着相似的目标，希望真正的制造业能够回到自己的国家生产，解决由蓝领阶层主导的失业率问题。这需要分为两种情况。如果美国经济复苏势头明显，那么美联储将加息，这将减轻日本和欧洲维持宽松货币政策的压力，应该说，这将对世界经济产生一定的积极影响。相反，如果美国经济复苏的基础不够坚实，贸然加息不仅不利于美国经济复苏，还会对世界经济产生负面影响。

高雯:野村证券预测，第一次加息将在12月而不是9月，这对全球股市来说不是一个负面消息。与1994年至1995年和2004年至2006年的两轮收紧周期相比，此次加息的幅度和步骤都将比前两次要慢。我们预计，与1994年的300个基点和2004年的400个基点相比，利率的平均增幅将为每年75至100个基点。因此，此次加息对全球股市来说绝不是一个巨大的挑战。

根据历史数据，如果美联储加息，股市反弹通常不会结束。美联储加息的原因很大程度上是因为经济强劲，这将为一些公司带来利润，进而推动股市进一步上涨。从2004年到2006年，在美联储的加息渠道结束后，S&P 500的加息幅度比最初提高了45%，而全球股市上涨了65%。

左:实际上，世界已经在消化美联储将调整利率的消息，所以一旦美联储加息，市场就会波动，但永远不会带来危机。因为政策调整应该避免冲击，美联储已经多次提到加息。包括此前欧元和日元的贬值，除了量化宽松的影响，它实际上与吸收加息信号有关。一旦利率上升，资本就会流出，欧元和日元的收入就会下降，因此它们就会贬值，同时亚洲市场的汇率也会有很大的调整，这是为了与它们保持同步。

上海证券报:加息是新兴市场的大敌吗？资金会进一步大幅流失吗？

左:新兴市场的资本已经流出来了。例如，巴西的国际收支存在严重的失衡风险，因此新兴市场经历了一场动荡。自去年以来，热钱在中国的流入开始减少，资本的流出已经在中国发生。去年外汇储备仅增长1000亿元，今年第一季度资本项目有所扩大，上个月外汇储备减少了900亿元。所有这些都表明，中国也在吸收加息的信号，并开始进行调整。在采取措施之前，首先要做的是分析，危机总是会存在的，但是我们必须判断危机的程度，首先要搞清楚这一点，然后制定一个好的计划。

葛高雯:事实上，美联储是否加息与亚洲股市是否下跌并没有负相关。问题的关键不是美联储是否加息，而是市场是否足够有序。2013年，美联储发出了量化宽松正在放缓的信号。当时，新兴市场出现了非常严重的退出浪潮，在此期间，亚洲市场的抛售非常无序。因此，在很大程度上，这取决于这个市场是否存在严重的经济发展问题，这导致投资者希望暂时放弃危险资产。然而，如果下跌到一定程度，这些投资者很有可能会重返这些新兴市场。

袁唐军:对于大多数缺乏资金、依赖外资的新兴市场来说，美联储加息不是好消息。很容易陷入资本损失的恶性循环，即资本损失导致这些国家的投资不足和经济衰退，进而加剧这些国家的投资风险，进而导致资本损失。特别是最近国际资本市场的不稳定使得国际基金非常敏感，因此有必要记住1997年亚洲金融危机的教训。然而，这对中国可能不是一件好事，以制造业为中心的外国直接投资在短期内不会大量流失。如果处理得当，我们还可以抓住一些新兴市场资本流失的机会，充分发挥AIIB和金砖四国的作用，让中国资本走出去，化劣势为优势。

梁:起初可能会有一轮波动，新兴市场的货币和资产价格可能会进一步下跌，因为市场更喜欢美元资产。但对于亚洲新兴市场来说，这并不是不受欢迎的。出口导向型经济体更喜欢弱势货币来支持出口。