中国股市亟待破解“牛短熊长”怪圈

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年初以来，股票市场“慢牛”假说不断被提出，但市场上的疯牛刚刚用完，直接从疯牛变成了疯熊，几乎导致了股市崩盘。

在某种程度上，慢牛是政府希望看到的目标或状态，但这一目标在实践中从未实现。牛市总是短暂的，而熊市是漫长的。在过去的15年里，牛市只持续了3年，剩下的12年都是熊市。“牛短熊长”是中国股市的基本特征。

与国外股市相比，慢牛的趋势确实存在。慢牛不仅可以充分发挥股票市场的融资功能，还可以增加投资者的财富，刺激消费，在股票市场上产生“财富效应”。股票市场在美国经济复苏中发挥了重要作用。

为什么中国股市很难呈现出缓慢波动的状态？这不仅是投资者需要关注的问题，也是决策者必须关注的问题。笔者试图从投资收益的角度来分析这个问题。

从正常的投资逻辑来看，投资收益应该与被投资产品的风险成正比，高风险产品应该能够获得比低风险产品更高的收益。对于银行存款、债券和股票等三类金融产品，风险正在增加。因此，银行存款的投资收益应低于债券，债券的投资收益应低于股票。从历史数据的比较来看，主要国家的金融市场确实符合这一规则。例如，近年来，美国股市的股息收益率约为3%，而美国10年期国债的收益率在2%至3%之间，高于国债的收益率。在过去的100年里，投资美国股票的投资者可以获得大约10%的平均年回报率，比债券的平均回报率高6个百分点。

然而，中国股市是个例外。就连沪深300指数蓝筹股在过去5年的股息收益率也只有1%左右，这不仅低于国债收益率，也明显低于同期银行定期存款收益率。应该强调的是，中国股市的这种状态长期存在，而不是短期现象。

由于股市的整体估值偏高，收益率较低，对长期基金没有吸引力。在各国的股票市场中，保险基金是主要的长期基金，股票市场投资是保险机构的主要投资市场。然而，我国保险机构的股权资产配置一直在10%左右(根据中国保监会的规定，保险资金可以配置30%的股权资产)。即使在牛市中，保险资金的股票配置比例也没有增加多少。

在一般没有投资价值的前提下，所有投资者都选择了短期操作的想法。每当政策鼓励股价上涨时(例如1999年和2014年)，就会有大量资金流入股市，从而刺激股市。短期内，股价将大幅飙升，然后一些基金将退出市场，股市将进入长期熊市。这就是由市场总结的中国股市特征的起源——多头空头。政府希望类似美国缓慢牛市的趋势在中国股市尚未实现。

中国股市的特点是多头和空头，它不能成为大多数人分享经济增长成果的市场，而是成为少数人合法“占有”大多数人财富的地方。上市公司的原始股东已经成为股票市场的最大收入群体，广大散户投资者已经成为利益输出者。这种结果使得社会财富通过股票市场集中在少数人身上，不利于社会财富的公平分配。从长远来看，股市将成为精英资本主义的温床。

股票长期高估只是一种现象。我们需要注意的是导致这一结果的深层次因素。如果我们不能从根本上解决股价扭曲的问题，任何措施都只能治标，不能治本。股票市场未来的改革应该从这些方面入手。(编辑刘波)