“两个救市”政策的平衡

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杨洁

上个月，“国家队救市”成了互联网上的一个热门词汇，这源于6月份中国股市的大幅下跌。尽管这反映了大多数投资者对国家队拯救市场的期望，但更重要的是，公众已经通过这次拯救观察到了政府调控政策的效果，因此其对市场的潜在影响更大。作者带领这支国家队拯救市场，重新思考政府与市场的关系。

政府与市场的关系是经济理论中最古老的问题之一，其实质是政府在经济生活中的定位。从西方国家的理论研究和政策实践来看，市场自由主义和国家干预主义在不同时期交替盛行。一般来说，当市场陷入危机时，国家干预成为一种政策需要。从这个角度来看，此次救市的前提是得到满足的，即资本市场将在短期内大幅下跌，这将影响金融体系的稳定，而国家干预是政策的必然。然后我们需要回答两个问题:第一，救助政策的效果是什么，第二，救助政策何时会被撤回。

至于救市政策的效果，笔者认为资本市场指数不应作为唯一的指标，主要原因如下:首先，影响资本市场的因素很多，救市政策只是其中之一。想象一下，如果股市一路飙升至8000点，这完全是因为救援政策吗？我认为答案是否定的，因为实体经济的基本面、货币政策、外汇政策、外部环境等诸多因素都不容忽视。因此，资本市场的表现不应作为衡量救市效果的唯一指标，救市政策也不能取代市场作为定价工具。其次，救助政策避免了不稳定因素的扩散，稳定了金融秩序。从救市政策的背景来看，已经基本实现了目标，没有必要预设市场指数目标。第三，资本市场危机的原因是复杂的，包括实体经济和市场体系的缺陷等诸多因素。拯救市场是一种短期行为，需要其他政策来解决危机的根源。因此，总的来说，笔者认为救助已经达到了目的，重点应该从救助政策的效果转移到如何从根源上解决危机。

至于退出救市政策的时机，笔者认为应该在另一次“救市”政策之后完成。所谓“救市”是指解决中国宏观经济增长问题，主要是实体经济的可持续增长。要回答这个问题，我们需要过滤掉过去十年实体经济表现中的政府因素。事实上，过去十年中国经济的快速增长主要是由投资推动的。在这些投资中，政府主导的基础设施投资和与政府土地财政密切相关的房地产业投资影响较大。换句话说，为了保持宏观经济的可持续增长，政府不能完全退出。因此，未来几年，政府仍有必要通过宏观调控来促进实体经济的转型和发展。在这个“救市”的目标实现之前，目前资本市场上的“救市”政策不应该撤销。

笔者认为，当前资本市场“救市”政策已基本达到目标，短期内不应退出，退出时间应与国家宏观调控政策相匹配。此外，笔者认为，两种“救市”政策之间的平衡应该从政策目标的角度来把握。

拯救资本市场和拯救实体经济是辩证统一的。健康的实体经济是资本市场的基石，有效的资本市场是实体经济的助推力。从这个角度来看，两个“救市”政策的长期目标是统一的。当前，我国面临的问题是如何选择和平衡资本市场和实体需要救助的时机。作者认为应考虑以下因素:

首先，我们应该以拯救实体为主，以拯救资本市场为辅。引导资本投资实体，引导资本市场为实体经济融资，避免资本市场进一步虚拟化和泡沫化。

第二，要着力提高实体经济的长期造血能力。资本市场作为主要的直接融资市场，应进一步提高市场效率，及时发现具有较强造血能力的企业，创造快速便捷的直接融资环境。从这个角度看，资本市场政策应以直接融资规模为主要政策目标。

第三，资本市场不应在拯救市场的同时成为资本套利的场所。否则，不仅不能给实体经济注入血液，反而会吸引更多资金退出实体经济，增加实体经济转型发展的难度，加剧实体经济的空心态。换句话说，资本市场的救助应该与宏观调控相配合，并完善相应的市场体系和监管手段。

综上所述，笔者的观点是，资本市场救市政策已经基本实现了目标，但短期内不应退出，长期内应与国家宏观调控政策相协调。资本市场的政策目标应以提高资本市场效率、服务实体经济和改善造血功能为基础。资本市场的直接融资规模可以作为衡量资本市场政策效果的一个重要指标。因此，笔者建议国家队救市的经营策略应该从在二级市场固定市场的策略转变为尽快参与优质上市公司的再融资。

(作者为中信银行工作)(编辑张力维)