“融券T+1”新规惹争议：降低波动还是抑制流动性？

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因为它涉及成千上万投资者的利益，任何股市规则的突然改变都不可避免地引起争议。在尚未恢复的a股中，作为主要杠杆工具的融资融券交易规则的变化尤为明显。

8月3日晚，沪深交易所星夜宣布修订融资融券业务实施细则，规范融资融券业务，融资融券业务正式从“t+0”变更为“t+1”。截至目前，包括中信证券(600030，股吧)在内的许多券商已宣布，将从4日起暂停融资融券交易。

关于证券借贷规则的突然变化，市场上有很深的争议。

许多业内人士分析了《中国商报》，认为“证券借贷t+1”为证券借贷建立了一种新的“玩法”，监管部门将阻断变相“股票t+0”的渠道，抑制高频交易，从而降低波动性。达到稳定市场的目的；然而，一些投资者质疑“卖空t+0”虽然保护指数，限制套利，但会降低资金周转效率，抑制a股流动性。

“t+1”新规则决定了新的“玩法”

具体而言，此次新规定“证券借贷t+1”，以上交所两个金融交易规则修订前后的相应规定为例，修订前上交所两个金融交易规则的相关规定为:“客户卖出证券后，可以通过购买券或直接返还券的方式向会员偿还综合证券。”修订后，上述规定相应修改为:“客户卖出证券后，可以从下一个交易日开始，通过购买券或直接返还券的方式向会员偿还综合证券。”

据双方人士称，这一规定意味着卖出证券和偿还证券的闭环交易已经正式从以前的“t+0”转变为“t+1”，利用证券借贷业务在一天内实现多次循环交易的投资者将面临一种新的“玩法”。

“在过去，一笔钱可以在同一天反复出售。这次，你只能卖一次。卖完之后，当天不允许退货。你只能在第二天归还，然后再卖掉它。”一直从事卖空交易的刘伟表示，卖空交易中的“t+0”将带来相关交易模式的改变。

“此次证券借贷交易变更为t+1，这与近期以高频交易为主的程序化交易的一系列政策是一致的。”一位券商定量投资研究员在接受《中国商报》采访时表示。

一位前券商业务负责人认为，除了券商借入股票的高频交易将受到限制外，券商变相“t+1”、“t+0”的新规将无法实现。"目前，a股的“t+0”方式主要是通过证券借贷实现的."

调节层减少波动并保持稳定性

对于沪深两市有意在一夜之间修改卖空交易模式，业内人士大多认为监管机构再次关照股指，希望减少波动性，继续保持市场稳定。

“主要的影响是阻断了变相的t+0渠道，降低了专业基金的日常周转效率，从而降低了做空的实力，稳定了市场。”第一创业证券战略与研究部主任李炳如认为是这样的。

值得一提的是，虽然与融资交易相比，目前市场上的证券借贷交易量很小，但近年来证券借贷销售的增长率却大幅上升。根据7月最后两周的数据，7月24日这一周的融资余额为1.46万亿元，比上个月增长2.06%，其中，全年融资购买金额超过8000亿元，比上个月增长15.07%。一周内，卖出的证券贷款总额为398.83亿元，比上个月增长179.89%。同样，在7月的最后一周，融资购买总额为5783.65亿元，比上个月下降28.14%；卖出证券贷款497.98亿元，比上个月增长24.86%。

“交易能力很强，交易量可以很大。一家在国外进行高频交易的公司可以占到流通交易量的5%，而我们使用了一个客户。他自己进行证券借贷的高频交易，一天的交易量也可以占当天证券借贷交易总量的千分之五。”上述两项融资的负责人表示，当市场不稳定时，许多专业机构会以量化的方式利用融资融券，这将扩大一天之内在市场上卖出的证券的供应量，当其当量达到一定水平时，就会带来市场价格的波动。

流动性被抑制了吗？

对于监管当局将“卖空t+0”改为“卖空t+1”，在一定程度上抑制了空的日交易，但空.并不多股票市场“长牛慢牛”的健康前提和基础是建立一个发达和完善的市场，监管当局的这一举措将对空目前的常规战略运作造成很大的限制，降低资本周转效率，进一步抑制市场的流动性。

上述证券公司的定量投资研究员表示，抑制高频交易的政策调整可以减少波动。然而，它仍然需要等待验证才能达到效果。“就个人而言，高频交易本身就像一个高效的搬运工，允许买家和卖家完全出价。这一过程本身实际上减少了波动。”这位研究员告诉中国商业新闻。

“此前，监管部门暂停了三个月的程序化交易，但现在证券借贷再次调整，这似乎对空头部不利，这可以有效增强多头的信心，减少波动。然而，市场仍然低估了空潜在的头部力量。保护当前股市稳定最重要的是股票市场的多头头寸，即潜在的空头。卖空t+1的最大影响是现在持有ETF的多头。他们有大量的资金，对风险很敏感，所以他们必须有很高的对冲要求。证券借贷t+1显然至少对这类基金不利。这在一定程度上打破了他们目前的套期保值渠道，但可能会造成更大的波动。”研究者进一步分析指出。

上海的一位量化私募股权合伙人直言不讳地告诉《中国商报》，所有影响流动性释放的措施都是不正确的。作为提供流动性的短期高频交易之一，短期证券借贷不应被盲目抑制。

然而，在这方面，一些受访者给出了不同的看法。在李冰看来，“卖空t+0”扩大了当天卖出的市场证券的供应量，客观上提高了市场的流动性。然而，使用“卖空t+0”进行高频交易的投资机构大多是为了空套利，这意味着投机套利基金必须下跌

至于高频交易与流动性之间的关系，不止一名受访者在接受《中国商报》采访时表示，高频交易表面上提供市场流动性，但实际上是通过吸收市场流动性进行套利。

“从市场运作的角度来看，原来的t+0规则已经扩大了一天之内在市场上卖出的证券的供应量，大多数人在当天买入时不能在当天卖出。使用这条规则的人可以在同一天买卖。从微观的角度来看，这是为了增加当天卖出的证券数量。可以理解，单向提高了市场的流动性，但只能提高卖出的流动性，而不能提高买入的流动性。因此，稳定市场价格并期待市场上涨是非常不利的。”刘伟说道。