地方债定价差异化趋势渐显

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我们的记者张钦锋

18日，天津发行了四批超过200亿元人民币的地方债券，其中两批是公开发行的。值得一提的是，此次发行的天津本地债券的中标利率均比投标区间下限高出10个基点，与近期发行的青岛债券非常相似。结合月初辽宁债券发行利率的明显上升，看起来地方债券定价正逐步呈现出分化趋势。市场参与者认为，本地债券的统一定价本身并不完全合理。未来地方债券的差异化定价符合市场预期，不违背地方债券发行制度改革的初衷。此外，考虑到发行规模和预期发行额度等因素，地方债务的边际供给压力有望在第二季度供给激增后逐步降低。

天津发行了四批地方债券

8月18日，天津通过公开招标发行了两批总额为163.6亿元的地方债券，通过定向承销发行了两批总额为45.4亿元的地方替代债券。

昨日，天津公开招标第五至第八期地方政府普通债券和第一至第三期地方政府特别债券，其中普通债券的期限依次为3年、5年、7年和10年，三期特别债券的期限依次为5年、7年和10年。根据招标前发布的招标文件，本次3年期债券投标的利率区间为2.94%-3.38%，5年期债券为3.26%-3.75%，7年期债券为3.50%-4.03%，10年期债券为3.52%-4.05%。投标结果显示，天津本地债券3-10年期的中标利率分别为3.04%、3.36%、3.60%和3.62%，每期比投标区间下限高10个基点。

同日，天津还发行了今年第五至第八期置换普通债券，期限依次为3年、5年、7年和10年，第四、第五期置换特别债券的期限分别为5年和7年。根据发行结果公告，本次发行的天津3-10年期债券的票面利率分别为3.38%、3.75%、4.03%和4.05%，与前一天浙江省发行的同类型同期限债券基本持平，基本延续了定向发行地方债券收益率比同期政府债券高出50个基点左右的格局。

定价逐渐打破了“常规”

值得注意的是，今年以来，公开招标发行的地方债券的中标利率长期接近同期国债，市场基本上已经习惯了地方债券与国债一致的定价方式。然而，包括昨日天津债券在内的几个省市发行的地方债券最近开始打破常规，它们与国债的息差也有所波动。

回顾过去，天津债券的定价情况与本月14日在青岛公开发行的两批地方债券十分相似，后两批不同期限债券的中标利率均比投标利率区间高出10个基点。在青岛债券之前，辽宁省于本月7日发行的第一批10年期特别债券未能全部认购。同时，不同期限债券的收益率明显高于同期限政府债券的收益率，令市场大跌眼镜。在发行辽宁债券之前，重庆、上海和新疆自治区在本月初公开发行的地方债券仍接近竞价区间的下限，即接近同期政府债券的利率。

一些分析师指出，在今年发行的1万多亿元地方债券中，天津债券、青岛债券和辽宁债券的利率上升仍是一个例子，不能排除它们受到近期流动性收紧等特殊因素的影响。然而，这种情况在短期内连续发行的三只地方债券中均有发生，这也可能是地方债券逐渐呈现差异化定价趋势的信号。毕竟，实现地方债券发行的市场化定价不仅是大势所趋，也是地方债券发行制度改革的初衷。

一些券商表示，地方债定价正逐步呈现差异化特征，这应该是市场预期的发展方向。毕竟，地方债务和国债之间存在流动性差异，在利率水平上应该给予一定的流动性溢价。此外，不同地区的信用资格不同，这也可以从不同地区和评级城市投资债券定价的差异看出。因此，统一地方债务定价显然不完全合理。

供给压力或边际下降

据wind统计，自2015年5月18日江苏首次发行地方债券以来，截至8月18日，全年共发行地方债券432只，总额17050.38亿元。

统计显示，在今年发行的地方债务中，除了10年期“15·10辽宁债”外，其余都已全部完成发行计划。在发行的432只地方债券中，公开招标发行的有243只，公开发行总额为12910.13亿元，占总发行规模的76%；其余189只地方债券通过定向承销发行，总额4140.25亿元。根据相关文件，这种定向发行的地方债券都是替代债券。

根据该机构的计算，结合财政部此前公布的预算赤字规模、置换债券额度和内债到期规模，如果第三批置换债券额度在年内不发放，今年地方债务供给总额将达到2.76万亿元左右。在过去的三个月里，发行的地方债务已经占到年度配额的60%以上。也就是说，在今年剩下的四个月里，还有大约1万亿的地方债务有待发行。这意味着，如果第三批置换配额不能在年内发放，地方债务供给压力将在未来4个月内大幅减轻。

地方债券年发行量的变化